Τι πρέπει να κάνουμε; Ας ακούσουμε τις αγορές. Μας λένε: σασ παρακαλώ, δανειστείτε και αυξήστε τις δαπάνες σας. Κι όμως, εκείνοι που δηλώνουν πίστη στη μαγεία των αγορών είναι οι πιο αποφασισμένοι να αγνοήσουν την κραυγή τους. Οι δημοσιονομικοί ουρανοί πέφτουν στο κεφάλι μας, επιμένουν.
Η HSBC προβλέπει ότι οι πλούσιες οικονομίες θα καταγράψουν φέτος ανάπτυξη 1.3% και το 2012 1.6%. Οι αγορές ομολόγων είναι εξίσου απαισιόδοξες: τα αμερικανικά 10ετή ομόλογα είχαν...
Η HSBC προβλέπει ότι οι πλούσιες οικονομίες θα καταγράψουν φέτος ανάπτυξη 1.3% και το 2012 1.6%. Οι αγορές ομολόγων είναι εξίσου απαισιόδοξες: τα αμερικανικά 10ετή ομόλογα είχαν...
τη Δευτέρα απόδοση 1. 98%, την χαμηλότερή τους εδώ και 60 χρόνια. Τα γερμανικά bunds είχαν απόδοση 1.85% και τα βρετανικά 2.5%. Είναι προφανές πως οι αποδόσεις των ομολόγων των τριών αυτών χωρών πέφτουν με ταχύτατους ρυθμούς προς τα ιαπωνικά επίπεδα.
Καλά, έχουν τρελαθεί οι αγορές; Ναι, επιμένουν οι σοφοί: ο μεγαλύτερος κίνδυνος δεν είναι η ύφεση, όπως φοβούνται οι αγορές, αλλά η χρεοκοπία. Αν όμως οι αγορές εκτιμούν τις τιμές των ομολόγων αυτών των κρατών τόσο λανθασμένα, γιατί θα πρέπει να τις παίρνει κανείς στα σοβαρά;
Τα μεγάλα δημόσια ελλείμματα, ιδίως στις χώρες όπου εκδηλώθηκε η μεγάλη χρηματοπιστωτική κρίση, δεν προέκυψαν ως αποτέλεσμα στοχευμένων δημοσιονομικών μέτρων τόνωσης της οικονομίας κεϋνσιανού τύπου. Ακόμα και στις ΗΠΑ, τα λάθος στοχευμένα και ανεπαρκή δημοσιονομικά μέτρα τόνωσης της οικονομίας δεν έφτασαν ούτε το 6% του ΑΕΠ, και αντιπροσωπεύουν το πολύ το ένα πέμπτο των δημοσίων ελλειμμάτων της τελευταίας 3ετίας. Τα δημόσια ελλείμματα είναι κυρίως αποτέλεσμα της κρίσης: οι κυβερνήσεις επέτρεψαν την αύξηση των δημοσίων ελλειμμάτων, καθώς ο ιδιωτικός τομέας υποχωρούσε δραστικότατα.
Αν είχαν προσπαθήσει να τα αποφύγουν, θα είχε προκληθεί καταστροφή. Όπως έχει υποστηρίξει ο Ρίτσαρντ Κου της Nomura, τα δημόσια ελλείμματα βοηθούν στην απομόχλευση του ιδιωτικού τομέα. Αυτό είναι που συμβαίνει σήμερα στη Βρετανία και την Αμερική. Στην Αμερική τα νοικοκυριά πέρασαν σε πλεόνασμα αφότου ξεκίνησε η πτώση των τιμών των κατοικιών ενώ οι επιχειρήσεις απέκτησαν πλεόνασμα κατά τη διάρκεια της κρίσης. Οι ξένοι είναι διαρκείς πάροχοι κεφαλαίων. Αυτό σημαίνει πως ο μόνος δανειζόμενος εσχάτου καταφυγίου παραμένει η κυβέρνηση. Ανάλογη είναι η εικόνα και στη Βρετανία με την εξαίρεση ότι εκεί οι επιχειρήσεις βρίσκονται διαρκώς σε πλεόνασμα.
Από τη στιγμή που ο ιδιωτικός τομέας και οι ξένοι παράγοντες έχουν μεγάλα πλεονάσματα (παρά τα ιστορικά χαμηλά επιτόκια), κάποιες κυβερνήσεις πρέπει να βρίσκουν με ευκολία δανεισμό. Το μόνο ερώτημα είναι: ποιες κυβερνήσεις; Οι επενδυτές μοιάζουν να έχουν επιλέξει ένα ασφαλές λιμάνι σε κάθε νομισματική ζώνη: στη ζώνη του δολαρίου είναι η ομοσπονδιακή κυβέρνηση των ΗΠΑ, στη ζώνη της στερλίνας είναι η βρετανική κυβέρνηση και στη ζώνη του ευρώ είναι η γερμανική κυβέρνηση. Εν τω μεταξύ οι προσαρμογές ανάμεσα στις νομισματικές ζώνες εκτελούνται κυρίως μέσω των συναλλαγματικών ισοτιμιών και όχι μέσω των επιτοκίων του δημόσιου χρέους των κρατών ασφαλών λιμένων.
Όσο μεγαλύτερα είναι τα πλεονάσματα του ιδιωτικού τομέα (και όσο μεγαλύτερα τα αντισταθμιστικά δημόσια ελλείμματα) τόσο πιο γρήγορα ο ιδιωτικός τομέας μπορεί να αποπληρώσει τα χρέη του. Τα δημόσια ελλείμματα βοηθούν κατά συνέπεια σε μια περίοδο ύφεσης, όχι γιατί αποκαθιστούν σύντομα την ευρωστία της οικονομίας αλλά επειδή προάγουν την οδυνηρά αργή αποκατάστασή της.
Μια αντίρρηση – που έθεσε ο καθηγητής Κένεθ Ρογκόφ του Χάρβαρντ – είναι ότι ο κόσμος, φοβούμενος τις μελλοντικές αυξήσεις της φορολογίας, θα συνεχίσει να αυξάνει την αποταμίευση του. Δεν φαίνεται πολύ πιθανό: οι αποταμιεύσεις των νοικοκυριών μειώθηκαν στην Ιαπωνία. Αλλά υπάρχει μια καλή απάντηση: χρησιμοποίησε φτηνά κεφάλαια για να αυξήσεις το μελλοντικό πλούτο και έτσι να βελτιώσεις τη δημοσιονομική θέση μακροπρόθεσμα. Είναι αδιανόητο ότι αξιόπιστες κυβερνήσεις δεν είναι σε θέση να διασφαλίσουν κέρδη που θα ξεπερνούν τα αμελητέα κόστη του δανεισμού τους, επενδύοντας σε φυσικό και ανθρώπινο κεφάλαιο, είτε για λογαριασμό τους είτε σε συνεργασία με τον ιδιωτικό τομέα. Εξίσου αδιανόητο είναι το ότι ο δανεισμός των κυβερνήσεων που έχει σαν στόχο να επιταχύνει τη μείωση της εξάρτησης της οικονομίας από το ιδιωτικό χρέος, να συνδράμει στην επανακεφαλαιοποίηση των τραπεζών και να αποτρέψει την άμεση κατάρρευση των δαπανών δεν μπορεί να αποδώσει πολύ περισσότερα κέρδη από τα κόστη του.
Άλλη μια αξιόλογη αντίρρηση – που έχει διατυπωθεί επίσης από τον καθηγητή Ρογκόφ και την Κάρμεν Ράινχαρτ του Peterson Institute for International Economics – είναι ότι παρατηρείται οξεία επιβράδυνση της ανάπτυξης από τη στιγμή που το δημόσιο χρέος ξεπερνά το 90% του ΑΕΠ. Πρόκειται για μια στατιστική σχέση, όχι για έναν απαραβίαστο νόμο. Το 1815 το δημόσιο χρέος της Βρετανίας έφτανε το 260% του ΑΕΠ της. Τι ακολούθησε; Η Βιομηχανική Επανάσταση.
Αυτό που πραγματικά έχει σημασία είναι πώς χρησιμοποιείται ο δανεισμός. Στην περίπτωση αυτή, επομένως, πρέπει να εξετάσουμε τις διάφορες εναλλακτικές επιλογές. Αν έχουμε ταχεία μείωση του δημοσίου ελλείμματος, πρέπει να μειωθούν και τα πλεονάσματα στη υπόλοιπη της οικονομίας. Το ερώτημα είναι πώς συμβιβάζεται αυτό με την ταχεία απομόχλευση και την αύξηση των δαπανών. Απλά δεν συμβιβάζεται. Το πιο πιθανό αποτέλεσμα σε μια τέτοια περίσταση είναι οι μαζικές χρεοκοπίες, η συρρίκνωση της εταιρικής κερδοφορίας, η κατάρρευση των τραπεζών και η επιστροφή της ύφεσης. Αυτό θα συμβεί αν η σημερινή συγκρατημένη ύφεση πάψει να είναι συγκρατημένη.
Ο κίνδυνος είναι ιδιαίτερα έντονος στην Ευρωζώνη. Ο Γερμανός Υπουργός Οικονομικών Βόλφγκανγκ Σόιμπλε έγραψε σε πρόσφατο άρθρο του στους Financial Times ότι η λύση για την κρίση χρέους της Ευρωζώνης βρίσκεται στην δημοσιονομική σύσφιξη και μόνον. Πολλά θα μπορούσε να του απαντήσει κανείς, αλλά ας δούμε μόνο δύο επιχειρήματα. Καταρχήν είναι αδύνατο και για τις κυβερνήσεις και για τον ιδιωτικό τομέα των ελλειμματικών κρατών να αποπληρώσουν το χρέος τους – αντί να κηρύξουν στάση πληρωμών – δίχως να αποκτήσουν εξωτερικά πλεονάσματα. Τι κάνει η Γερμανία προκειμένου να βοηθήσει μια τέτοια μετατόπιση στο ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών. Απολύτως τίποτα. Δεύτερον, σε μια νομισματική ένωση μια μεγάλη χώρα με διαρθρωτικό πλεόνασμα τρεχουσών συναλλαγών είναι υπεύθυνη για τη χρηματοδότηση των ελλειμμάτων των εταίρων της. Αν ο ιδιωτικός της τομέας αρνηθεί να το κάνει, θα πρέπει να το κάνει ο δημόσιος. Διαφορετικά οι εταίροι της θα καταλήξουν σε χρεοκοπία και οι οικονομίες τους θα καταρρεύσουν πλήττοντας και τη δική της εξαγωγική οικονομία. Στην παρούσα φάση το μεγαλύτερο μέρος της απαιτούμενης χρηματοδότησης προσφέρει η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα. Θέλει πράγματι ο Βόλφγκανγκ Σόιμπλε να σταματήσει;
Σε αντίθεση με τη συμβατική σκέψη, η δημοσιονομική πολιτική δεν έχει εξαντλήσει τα όρια της. Αυτό στην ουσία υποστήριξε η νέα γενική διευθύντρια του Διεθνούς Νομισματικού Ταμείου Κριστίν Λαγκάρντ στην νομισματική σύνοδο του Τζάκσον Χολ στα τέλη Αυγούστου. Είναι ανάγκη να συνδυαστεί ο δανεισμός φτηνών κεφαλαίων σήμερα με αξιόπιστες περικοπές των δαπανών μακροπρόθεσμα. Και η ανάγκη αυτή αφορά πρωτίστως τις πλεονασματικές χώρες που έχουν τη δυνατότητα να αυξήσουν τη ζήτηση για να το κάνουν.
Γίνεται όλο και πιο σαφές ότι ο ανεπτυγμένος κόσμος επαναλαμβάνει το λάθος της Ιαπωνίας, προχωρώντας σε μία πρόωρη δημοσιονομική σύσφιξη πολύ γρήγορα μετά την ύφεση, αλλά το επαναλαμβάνει σε πιο επικίνδυνο – καθότι πολύ πιο παγκοσμιοποιημένο – επίπεδο. Η συμβατική σκέψη λέει πως η δημοσιονομική σύσφιξη θα μας οδηγήσει σε ενίσχυση των επενδύσεων και της ανάπτυξης. Μια εναλλακτική σκέψη είναι πώς το να υποφέρει κανείς είναι καλό. Η πρώτη θέση είναι ανόητη και η δεύτερη ανήθικη.
Δεν χρειαζόμαστε μόνο την αναθεώρηση της δημοσιονομικής πολιτικής. Σημαντικό ρόλο έχει να παίξει και η νομισματική πολιτική. Όπως επίσης και οι μεταρρυθμίσεις από την πλευρά της προσφοράς, ιδίως οι αλλαγές στη φορολογία που θα προωθήσουν επενδύσεις. Όπως επίσης και η εκ νέου εξισορρόπηση της παγκόσμιας οικονομίας. Πάντως σήμερα, σε ένα κόσμο υπερβολικών αποταμιεύσεων, το τελευταίο που χρειαζόμαστε είναι οι αξιόπιστες κυβερνήσεις να μειώσουν το δανεισμό τους. Αυτό μας φωνάζουν σήμερα οι αγορές. Επομένως, ας τις ακούσουμε.
Καλά, έχουν τρελαθεί οι αγορές; Ναι, επιμένουν οι σοφοί: ο μεγαλύτερος κίνδυνος δεν είναι η ύφεση, όπως φοβούνται οι αγορές, αλλά η χρεοκοπία. Αν όμως οι αγορές εκτιμούν τις τιμές των ομολόγων αυτών των κρατών τόσο λανθασμένα, γιατί θα πρέπει να τις παίρνει κανείς στα σοβαρά;
Τα μεγάλα δημόσια ελλείμματα, ιδίως στις χώρες όπου εκδηλώθηκε η μεγάλη χρηματοπιστωτική κρίση, δεν προέκυψαν ως αποτέλεσμα στοχευμένων δημοσιονομικών μέτρων τόνωσης της οικονομίας κεϋνσιανού τύπου. Ακόμα και στις ΗΠΑ, τα λάθος στοχευμένα και ανεπαρκή δημοσιονομικά μέτρα τόνωσης της οικονομίας δεν έφτασαν ούτε το 6% του ΑΕΠ, και αντιπροσωπεύουν το πολύ το ένα πέμπτο των δημοσίων ελλειμμάτων της τελευταίας 3ετίας. Τα δημόσια ελλείμματα είναι κυρίως αποτέλεσμα της κρίσης: οι κυβερνήσεις επέτρεψαν την αύξηση των δημοσίων ελλειμμάτων, καθώς ο ιδιωτικός τομέας υποχωρούσε δραστικότατα.
Αν είχαν προσπαθήσει να τα αποφύγουν, θα είχε προκληθεί καταστροφή. Όπως έχει υποστηρίξει ο Ρίτσαρντ Κου της Nomura, τα δημόσια ελλείμματα βοηθούν στην απομόχλευση του ιδιωτικού τομέα. Αυτό είναι που συμβαίνει σήμερα στη Βρετανία και την Αμερική. Στην Αμερική τα νοικοκυριά πέρασαν σε πλεόνασμα αφότου ξεκίνησε η πτώση των τιμών των κατοικιών ενώ οι επιχειρήσεις απέκτησαν πλεόνασμα κατά τη διάρκεια της κρίσης. Οι ξένοι είναι διαρκείς πάροχοι κεφαλαίων. Αυτό σημαίνει πως ο μόνος δανειζόμενος εσχάτου καταφυγίου παραμένει η κυβέρνηση. Ανάλογη είναι η εικόνα και στη Βρετανία με την εξαίρεση ότι εκεί οι επιχειρήσεις βρίσκονται διαρκώς σε πλεόνασμα.
Από τη στιγμή που ο ιδιωτικός τομέας και οι ξένοι παράγοντες έχουν μεγάλα πλεονάσματα (παρά τα ιστορικά χαμηλά επιτόκια), κάποιες κυβερνήσεις πρέπει να βρίσκουν με ευκολία δανεισμό. Το μόνο ερώτημα είναι: ποιες κυβερνήσεις; Οι επενδυτές μοιάζουν να έχουν επιλέξει ένα ασφαλές λιμάνι σε κάθε νομισματική ζώνη: στη ζώνη του δολαρίου είναι η ομοσπονδιακή κυβέρνηση των ΗΠΑ, στη ζώνη της στερλίνας είναι η βρετανική κυβέρνηση και στη ζώνη του ευρώ είναι η γερμανική κυβέρνηση. Εν τω μεταξύ οι προσαρμογές ανάμεσα στις νομισματικές ζώνες εκτελούνται κυρίως μέσω των συναλλαγματικών ισοτιμιών και όχι μέσω των επιτοκίων του δημόσιου χρέους των κρατών ασφαλών λιμένων.
Όσο μεγαλύτερα είναι τα πλεονάσματα του ιδιωτικού τομέα (και όσο μεγαλύτερα τα αντισταθμιστικά δημόσια ελλείμματα) τόσο πιο γρήγορα ο ιδιωτικός τομέας μπορεί να αποπληρώσει τα χρέη του. Τα δημόσια ελλείμματα βοηθούν κατά συνέπεια σε μια περίοδο ύφεσης, όχι γιατί αποκαθιστούν σύντομα την ευρωστία της οικονομίας αλλά επειδή προάγουν την οδυνηρά αργή αποκατάστασή της.
Μια αντίρρηση – που έθεσε ο καθηγητής Κένεθ Ρογκόφ του Χάρβαρντ – είναι ότι ο κόσμος, φοβούμενος τις μελλοντικές αυξήσεις της φορολογίας, θα συνεχίσει να αυξάνει την αποταμίευση του. Δεν φαίνεται πολύ πιθανό: οι αποταμιεύσεις των νοικοκυριών μειώθηκαν στην Ιαπωνία. Αλλά υπάρχει μια καλή απάντηση: χρησιμοποίησε φτηνά κεφάλαια για να αυξήσεις το μελλοντικό πλούτο και έτσι να βελτιώσεις τη δημοσιονομική θέση μακροπρόθεσμα. Είναι αδιανόητο ότι αξιόπιστες κυβερνήσεις δεν είναι σε θέση να διασφαλίσουν κέρδη που θα ξεπερνούν τα αμελητέα κόστη του δανεισμού τους, επενδύοντας σε φυσικό και ανθρώπινο κεφάλαιο, είτε για λογαριασμό τους είτε σε συνεργασία με τον ιδιωτικό τομέα. Εξίσου αδιανόητο είναι το ότι ο δανεισμός των κυβερνήσεων που έχει σαν στόχο να επιταχύνει τη μείωση της εξάρτησης της οικονομίας από το ιδιωτικό χρέος, να συνδράμει στην επανακεφαλαιοποίηση των τραπεζών και να αποτρέψει την άμεση κατάρρευση των δαπανών δεν μπορεί να αποδώσει πολύ περισσότερα κέρδη από τα κόστη του.
Άλλη μια αξιόλογη αντίρρηση – που έχει διατυπωθεί επίσης από τον καθηγητή Ρογκόφ και την Κάρμεν Ράινχαρτ του Peterson Institute for International Economics – είναι ότι παρατηρείται οξεία επιβράδυνση της ανάπτυξης από τη στιγμή που το δημόσιο χρέος ξεπερνά το 90% του ΑΕΠ. Πρόκειται για μια στατιστική σχέση, όχι για έναν απαραβίαστο νόμο. Το 1815 το δημόσιο χρέος της Βρετανίας έφτανε το 260% του ΑΕΠ της. Τι ακολούθησε; Η Βιομηχανική Επανάσταση.
Αυτό που πραγματικά έχει σημασία είναι πώς χρησιμοποιείται ο δανεισμός. Στην περίπτωση αυτή, επομένως, πρέπει να εξετάσουμε τις διάφορες εναλλακτικές επιλογές. Αν έχουμε ταχεία μείωση του δημοσίου ελλείμματος, πρέπει να μειωθούν και τα πλεονάσματα στη υπόλοιπη της οικονομίας. Το ερώτημα είναι πώς συμβιβάζεται αυτό με την ταχεία απομόχλευση και την αύξηση των δαπανών. Απλά δεν συμβιβάζεται. Το πιο πιθανό αποτέλεσμα σε μια τέτοια περίσταση είναι οι μαζικές χρεοκοπίες, η συρρίκνωση της εταιρικής κερδοφορίας, η κατάρρευση των τραπεζών και η επιστροφή της ύφεσης. Αυτό θα συμβεί αν η σημερινή συγκρατημένη ύφεση πάψει να είναι συγκρατημένη.
Ο κίνδυνος είναι ιδιαίτερα έντονος στην Ευρωζώνη. Ο Γερμανός Υπουργός Οικονομικών Βόλφγκανγκ Σόιμπλε έγραψε σε πρόσφατο άρθρο του στους Financial Times ότι η λύση για την κρίση χρέους της Ευρωζώνης βρίσκεται στην δημοσιονομική σύσφιξη και μόνον. Πολλά θα μπορούσε να του απαντήσει κανείς, αλλά ας δούμε μόνο δύο επιχειρήματα. Καταρχήν είναι αδύνατο και για τις κυβερνήσεις και για τον ιδιωτικό τομέα των ελλειμματικών κρατών να αποπληρώσουν το χρέος τους – αντί να κηρύξουν στάση πληρωμών – δίχως να αποκτήσουν εξωτερικά πλεονάσματα. Τι κάνει η Γερμανία προκειμένου να βοηθήσει μια τέτοια μετατόπιση στο ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών. Απολύτως τίποτα. Δεύτερον, σε μια νομισματική ένωση μια μεγάλη χώρα με διαρθρωτικό πλεόνασμα τρεχουσών συναλλαγών είναι υπεύθυνη για τη χρηματοδότηση των ελλειμμάτων των εταίρων της. Αν ο ιδιωτικός της τομέας αρνηθεί να το κάνει, θα πρέπει να το κάνει ο δημόσιος. Διαφορετικά οι εταίροι της θα καταλήξουν σε χρεοκοπία και οι οικονομίες τους θα καταρρεύσουν πλήττοντας και τη δική της εξαγωγική οικονομία. Στην παρούσα φάση το μεγαλύτερο μέρος της απαιτούμενης χρηματοδότησης προσφέρει η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα. Θέλει πράγματι ο Βόλφγκανγκ Σόιμπλε να σταματήσει;
Σε αντίθεση με τη συμβατική σκέψη, η δημοσιονομική πολιτική δεν έχει εξαντλήσει τα όρια της. Αυτό στην ουσία υποστήριξε η νέα γενική διευθύντρια του Διεθνούς Νομισματικού Ταμείου Κριστίν Λαγκάρντ στην νομισματική σύνοδο του Τζάκσον Χολ στα τέλη Αυγούστου. Είναι ανάγκη να συνδυαστεί ο δανεισμός φτηνών κεφαλαίων σήμερα με αξιόπιστες περικοπές των δαπανών μακροπρόθεσμα. Και η ανάγκη αυτή αφορά πρωτίστως τις πλεονασματικές χώρες που έχουν τη δυνατότητα να αυξήσουν τη ζήτηση για να το κάνουν.
Γίνεται όλο και πιο σαφές ότι ο ανεπτυγμένος κόσμος επαναλαμβάνει το λάθος της Ιαπωνίας, προχωρώντας σε μία πρόωρη δημοσιονομική σύσφιξη πολύ γρήγορα μετά την ύφεση, αλλά το επαναλαμβάνει σε πιο επικίνδυνο – καθότι πολύ πιο παγκοσμιοποιημένο – επίπεδο. Η συμβατική σκέψη λέει πως η δημοσιονομική σύσφιξη θα μας οδηγήσει σε ενίσχυση των επενδύσεων και της ανάπτυξης. Μια εναλλακτική σκέψη είναι πώς το να υποφέρει κανείς είναι καλό. Η πρώτη θέση είναι ανόητη και η δεύτερη ανήθικη.
Δεν χρειαζόμαστε μόνο την αναθεώρηση της δημοσιονομικής πολιτικής. Σημαντικό ρόλο έχει να παίξει και η νομισματική πολιτική. Όπως επίσης και οι μεταρρυθμίσεις από την πλευρά της προσφοράς, ιδίως οι αλλαγές στη φορολογία που θα προωθήσουν επενδύσεις. Όπως επίσης και η εκ νέου εξισορρόπηση της παγκόσμιας οικονομίας. Πάντως σήμερα, σε ένα κόσμο υπερβολικών αποταμιεύσεων, το τελευταίο που χρειαζόμαστε είναι οι αξιόπιστες κυβερνήσεις να μειώσουν το δανεισμό τους. Αυτό μας φωνάζουν σήμερα οι αγορές. Επομένως, ας τις ακούσουμε.
πηγή: sofokleous10.gr
από sibilla-gr-sibilla και press-gr
